【CPP114】讯：2010年，造纸行业将面临确定的利空以及不确定的利好两大冲击因素：

　　确定的利空(新增产能)将使行业盈利水平面临冲击。2009年主要造纸企业纷纷借行业弱势之际实现低成本扩张，2010年起陆续将有新增产能释放，脉冲式的供给增加相对于稳定增长的需求将可能引发阶段性供求失衡以及原材料价格的上涨，进而影响部分纸种的盈利水平。

　　不确定的利好(需求提升及供给存量整合)决定行业再平衡进程。造纸行业下游需求依托消费和出口随经济恢复、中国纸品国际竞争优势显现拉动出口增长以及国家经济结构调整政策促供给存量整合，将驱动行业向有利于纸企的方向发展，但进程仍存不确定性。

　　对中国1978-2007年以及美国1990-2007年纸及纸板消费量数据进行实证分析显示:造纸需求与经济增速具有较强相关性。而通过对我国纸产量和工业增加值增速的月度分析亦显示造纸与工业增加值的变化具有很高的关联度。

　　未来纸价展望：随着主要纸种的陆续提价，企业的盈利修复已首战告捷(毛利率回升至历史平均水平，吨毛利尚存一定差距)，基于美国反倾销和2010年新产能陆续释放的预期，加之目前造纸企业已有不错的盈利，主动提价难度加大，可能受上游原材料推动提价。而基于中国经济整体向好，加之企业和中下游库存都处于正常水平，大幅下跌的概率也不大，纸价将以盘整为主。

　　综合供给和需求判断，纸种景气的排序依次为：白卡纸、非涂布文化纸、新闻纸、箱板纸及铜版纸。

　　各纸种盈利基本恢复至平均水平，预计2009年四季度净利润环比增速将在10%以上，全年利润增速将较三季度进一步收窄。而主要企业的产能扩张将为后续增长提供支持，预计2010年行业增长25%以上。

　　目前造纸主要上市公司2009、2010年的剔除异常值后PE分别为19和16倍，2009年PB为2.1倍，相对市场PE已回升至历史平均水平以上，而相对PB较历史平均水平尚存15%的折价。

　　增长确定VS盈利下行预期，建议标配。造纸行业目前已完成初步盈利修复，实现危机后的第一次静态平衡，后续脉冲式的供给增加相对于稳定增长的需求将可能引发阶段性供求失衡，这可能构成估值提升的压力。

　　2010年造纸行业将面临产能释放以及与此相关的吨纸盈利季度环比2009年四季度下降及原料补涨压力，我们建议关注2010年有新产能贡献及浆纸产业链延伸的公司，该类公司有望规避行业盈利受损的风险。此外中国造纸行业面临整合契机，部分公司将因此存在主题投资的机会。


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